L’attuale rally sui titoli value è solo un fuoco di paglia o l’inizio di un tanto atteso ritorno?

Riteniamo che esistano una serie di buone ragioni per le quali nel corso dell’ultimo decennio circa un ritorno al valore sia stato fallimentare, ma a nostro avviso le circostanze stanno cambiando.

1. Inversione delle tendenze sui titoli growth

In primo luogo, gli operatori di mercato hanno mantenuto una tendenza profondamente radicata e autoalimentata a favore dei titoli legati a crescita e qualità. E quanto più a lungo si è protratta questa tendenza, tanta più energia è ora necessaria per far cambiare rotta al “Signor Mercato”.

Qualsiasi tentativo di ritorno al valore si è rivelato piuttosto inconcludente: non sono durati a lungo e non sono stati particolarmente incisivi. Di conseguenza è stato relativamente semplice ignorarli: di fatto, nell’ultimo decennio abbiamo capito che qualsiasi balzo in avanti del valore rappresentava un’ottima opportunità di raddoppiare sulla crescita. E in effetti qualsiasi tentativo di porre dei limiti di valutazione sullo stock picking si è rivelato molto poco saggio.

Ma un fattore da considerare è che questa volta non è così: la rotazione verso il valore è stata sia violenta che protratta. Gli investitori growth si stanno ancora leccando brutte ferite per via delle grosse perdite, in particolare coloro che sono arrivati troppo tardi, ma in molti casi anche chi aveva partecipato prima della pandemia ne ha risentito.

2. Dispersione estrema delle valutazioni

In secondo luogo, crediamo sia importante ricordare il punto iniziale di questa rotazione. Questo passaggio al valore è seguito allo straordinario rally growth/quality avvenuto nel mondo post-covid. (A noi era apparso molto simile a una fase di "blow-off top"/capitolazione, discretamente comune alla fine dei trend di lungo periodo).

Questo ha spinto la dispersione delle valutazioni all'interno del mercato in un nuovo territorio: su molti parametri, le letture si attestavano al 100° percentile fino al periodo che i commentatori di mercato sono riusciti a reperire andando a ritroso nel tempo (quindi molto probabilmente la più ampia dispersione nella storia del mercato azionario).

Avendo iniziato questo mestiere nel febbraio 1999 ed essendo stato testimone di quell'anno assolutamente folle, non avrei mai creduto che le cose potessero diventare più folli di così.... e invece lo sono state quasi esattamente 20 anni dopo. In questo caso, l’importanza risiede nel nostro ritenere che l'estremizzazione del punto di partenza dovrebbe aumentare matematicamente le possibilità che questa rotazione continui. In particolare per il motivo seguente...

3. ll mondo sta cambiando

Il nostro terzo motivo di ottimismo sul potenziale dei titoli value è questo: riteniamo che numerose, potenti tendenze di lunga durata rivelatesi in passato svantaggiose per i titoli value non solo stiano per finire, ma stiano quasi certamente iniziando a registrare un’inversione (abbiamo affrontato questa tematica nel nostro blog di giugno 2020 '2020s – the decade of the ‘cheap asset’).

L’ultimo decennio è stato caratterizzato da una globalizzazione in ascesa, da tassi di interesse in continuo calo, dal dominio delle banche centrali, dalla creazione di credito su larga scala, da un’incredibile stampa di moneta e dalla deflazione.  Crediamo che questi fattori abbiano favorito un'estrema dispersione delle valutazioni e, osiamo dire, un eccesso speculativo.

Tuttavia, è sempre più evidente che nei prossimi dieci anni le cose saranno profondamente diverse. E se le cose cambieranno, crediamo che i titoli che si comporteranno bene e quelli che si comporteranno male saranno molto diversi.

Passaggi da un paniere all’altro

Riteniamo che questo punto sia molto trascurato quando si pensa al potenziale di sovraperformance futura. Secondo la mia esperienza, la maggior parte delle persone pensa ai titoli value e ai titoli growth come a due gruppi distinti ma fissi di titoli. In realtà le cose non stanno così.

Quando i regimi cambiano, alcuni titoli che un tempo erano value diventano i nuovi "beniamini" dei titoli growth - si pensi a quei noiosissimi beni di consumo primari durante il boom dei TMT (tecnologia, media e telecomunicazioni) che sono stati poi esaltati durante l'infatuazione per i cosiddetti “proxy obbligazionari” della metà-fine degli anni 2010.

Al contrario, alcuni titoli growth sono diventati i nuovi titoli value (si pensi ai titoli delle telecomunicazioni prima e dopo la bolla TMT, o ai titoli bancari prima e dopo la crisi finanziaria).

Riteniamo che ciò si ripeterà anche in questo caso. Se avessimo ragione, e vedessimo le società passare a “panieri” diversi da questi spread di valutazione iniziali, la potenziale sovraperformance del value sarebbe, a nostro avviso, memorabile.

4. L'investimento growth resta dominante

La nostra quarta osservazione sul potenziale del valore è che i mercati sono ancora fortemente focalizzati sulla categoria growth e molto sottoesposti su quella value. La nostra breve analisi di vari database mostra che quasi tutti i fondi in gestione nei fondi comuni di investimento non sono in stile value. Non abbiamo lavorato sui database del trading retail, ma riteniamo evidente che i titoli growth siano più che equamente rappresentati anche lì.

E anche se abbiamo visto alcuni (coraggiosi?) clienti investire sui fondi Value di M&G, la realtà è che la maggior parte degli investitori non è ancora disposta ad abbandonare le proprie convinzioni sull’investimento growth e non abbiamo assistito a un vero cambiamento.

Un rally sostenuto sul value

Nonostante questa cautela, la nostra risposta quando ci viene chiesto se questo potrebbe essere l’inizio di un rally sostenuto sul value è affermativa: sì, pensiamo che questa volta le cose possano essere diverse per il value. A nostro avviso, il potenziale di ottimi risultati per i titoli value è enorme. Ma non dateci ascolto: in quanto investitori value, siamo le persone meno obiettive al mondo cui porre questa domanda.

Un’ultima cosa: Ora ci viene anche chiesto se quella attuale sia una buona opportunità per acquistare titoli growth a prezzi convenienti. Potrebbe essere il tema di un altro articolo, ma, in breve, per quel che ci riguarda, la risposta è “ma neanche lontanamente”. 

Il valore degli investimenti nel fondo è destinato ad oscillare. Questo determina il movimento al rialzo o al ribasso degli investimenti e la possibilità che non si riesca a recuperare l'ammontare inizialmente investito.