Reformen bei Japans Unternehmen sorgen für neuen Optimismus

Nach 34 Jahren hat der japanische Aktienmarkt ein neues Rekordhoch erreicht. Getrieben wird er vom Optimismus zu den Veränderungen bei der Unternehmensführung und von attraktiven Bewertungen. Kann sich die fulminante Rallye von 2023 fortsetzen? Carl Vine, unser Co-Head of Asia Pacific Equities, traut den japanischen Aktien noch einiges zu. Er ist überzeugt, dass die Transformation der Unternehmenskultur geduldigen, engagierten Investoren potenzielle Chancen bietet.

Im vergangenen Jahr hat der japanische Aktienmarkt einen bemerkenswerten Aufschwung erlebt. Der Optimismus hatte mehrere Gründe: Das Ende der Deflation, attraktive Bewertungen und vor allem der Wandel der Unternehmenskultur weckte das Interesse der Investoren.

Dieser Trend hat sich 2024 fortgesetzt. Ausländisches Kapital ist in beträchtlichem Umfang in den japanischen Aktienmarkt geflossen. Bereits 2023 hatten ausländische Investoren – auf Nettobasis – so viele japanische Aktien erworben wie seit 2014 nicht mehr.[1] Zudem verkündete die Bank of Japan (BOJ) mit ihrem Ausstieg aus der Negativzinspolitik offiziell das Ende der Deflation. Damit hat Japan der Welt echte Veränderungen signalisiert.

Der Aktienmarkt hat einen starken Jahresauftakt hingelegt. In lokaler Währung verzeichnete er eines der besten Quartale seit einem Jahrzehnt – und der Nikkei 225 Index hat seinen bisherigen Höchststand von 1989 übertroffen. Dies schloss an die fulminanten Gewinne im Jahr 2023 an, als der Nikkei um mehr als 28 % zulegte (in Yen, vor Dividenden).

Unserer Überzeugung nach sind japanische Aktien angesichts ihres „Potenzials“ seit Jahrzehnten günstig. Heute glauben wir, dass dieses Potenzial in zunehmendem Maße realisiert wird. Die seit langem bestehende „Wenn-dann“-Bullenstory ist endlich Realität geworden. Glücklicherweise liegen noch einige Kapitel dieser Geschichte vor uns.

Optimismus durch verändertes Verhalten der Unternehmen

Im Fokus der medialen Beachtung stehen verständlicherweise die Einschätzungen der BOJ zu Geldpolitik und Wirtschaftsaussichten. Unserer Meinung nach könnte der Optimismus für japanische Aktien jedoch einen weniger schlagzeilenträchtigen Grund haben: die über mehrere Jahre hinweg erreichten Verhaltensänderungen und die „Selbsthilfe“ auf Ebene der einzelnen Unternehmen. 

„Wir sind seit langem davon überzeugt, dass japanische Aktien global gesehen überzeugende langfristige Chancen bieten.“

Bis zum vergangenen Jahr blieb bei den Investoren weitgehend unbemerkt, welchen Mentalitätswandel die japanischen Unternehmen hinsichtlich ihrer Rentabilitätsziele durchlaufen. Dabei war diese Chance eigentlich offenkundig. Die derzeitige Begeisterung über Japan deutet darauf hin, dass die Investoren diesen Wandel nun verstehen. Dies liegt zumindest teilweise auch an den zahlreichen Belegen, dass die Unternehmen ihr Verhalten tatsächlich ändern.

Japans langfristige strategische Anziehungskraft

Kann die Erholung des japanischen Aktienmarktes andauern? Investoren könnten versucht sein, sich diese Frage zu stellen. Der Markt ist bereits deutlich gestiegen. Dennoch glauben wir nicht, dass das Ende bereits erreicht ist. Die Bewertungen in Japan sind im vergangenen Jahr gestiegen, daher hat sich die Ausgangssituation für Investitionen naturgemäß verändert. Dennoch sehen wir in den Kursen keine Euphorie. Eine mögliche Ausnahme sind Aktien aus dem Bereich der künstlichen Intelligenz, wie etwa Halbleiter. In deren Bewertungen sind sehr gute künftige Geschäftsergebnisse eingepreist – allerdings ist dieses Phänomen nicht nur auf Japan beschränkt. Zudem machen diese Aktien nur einen sehr kleinen Teil des japanischen Unternehmenssektors aus. 

Der Anstieg des japanischen Aktienmarktes ist unseres Erachtens solide und vielseitig. Wichtig ist, dass er hauptsächlich von der Ertragsentwicklung getragen wird – und nicht von einer einzelnen thematischen Dynamik. Daher halten wir die Anlageklasse sowohl absolut als auch relativ gesehen weiterhin für attraktiv. Das gilt besonders im Vergleich zu den USA. Dort haben beispielsweise nur 13 % des Index ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von weniger als 15, während dieser Anteil in Japan fast 50 % beträgt.

Bei den Kursen sehen wir also keine von Euphorie getragene Entwicklung. Daher sollten Investoren unserer Meinung nach der Versuchung widerstehen, übermäßig taktisch zu agieren. Sie sollten sich stattdessen einfach auf die langfristige strategische Attraktivität des Marktes ausrichten. Wir sind seit langem davon überzeugt, dass japanische Aktien global gesehen überzeugende langfristige Chancen bieten.

Wir halten an unserer Überzeugung fest, dass das hauptsächlich aus der „Selbsthilfe“ der Unternehmen entstehende strukturelle Gewinnwachstum eine starke Triebkraft für japanische Aktien sein wird. Die Anlageklasse könnte über mehrere Jahre hinweg eine Rendite im mittleren Zehnerbereich erzielen – bei geringem Risiko für die Aktienbesitzer. Das aktuelle Bewertungsniveau entkräftet diese These unserer Meinung nach nicht.

Erweiterter Fokus der Investoren zu erwarten

Die jüngsten Kursgewinne in den USA haben sich auf eine Handvoll (Mega-Cap-)Tech-Werte konzentriert. In Japan waren sie hauptsächlich auf zwei Faktoren zurückzuführen: die Unternehmensgröße und das Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV).

Im Jahr 2023 und im bisherigen Jahresverlauf haben Aktien von Unternehmen mit hoher Marktkapitalisierung deutlich besser abgeschnitten als die von kleineren Firmen. Der zweite wichtige Faktor ist das Kurs-Buchwert-Verhältnis. Dabei spielt eine Maßnahme der Tokioter Börse im vergangenen Jahr eine Rolle: Sie hat Firmen mit einem KBV unter 1 nachdrücklich aufgefordert, den Unternehmenswert zu steigern.

Die nachstehende Tabelle zeigt den Unterschied in der durchschnittlichen Rendite zwischen den verschiedenen Gruppen des MSCI Japan Index. Sie verdeutlicht besonders eine beträchtliche Outperformance in zwei Bereichen: Unternehmen im ersten Drittel des Index – nach Marktkapitalisierung – und Firmen mit einem KBV kleiner als 1.

Die Wertentwicklung konzentriert sich auf diese beiden Bereiche, so dass wir es mit einem ungewöhnlich engen Markt zu tun haben. Daher ist es nicht überraschend, dass der Zeitraum für aktive Manager schwierig war. Aktiv gemangte Fonds haben im Durchschnitt schlechter abgeschnitten als der breitere Markt.

Den engen Fokus halten wir für nicht besonders zuträglich. Wir gehen jedoch davon aus, dass sich der Trend auf weitere Bereiche ausweiten wird. Im laufenden Jahr sehen wir bereits Anzeichen dafür.

In einem Bullenmarkt erwacht normalerweise der „Kampfgeist“ der Investoren: Sie suchen in der Regel nach Gelegenheiten bei Firmen mit geringerer Marktkapitalisierung. Dies ist im Falle von Japan noch nicht geschehen. Wir erwarten jedoch, dass es dazu kommen wird – und es ist wahrscheinlich, dass sich der Fokus der Investoren künftig erweitern wird. 

Chancen für „Stockpicker“

Die zurückliegende Periode war schwierig für Manager, die eine gezielte Auswahl von Einzeltiteln bevorzugen („Stockpicking“). Derzeit bietet Japans Aktienmarkt unserer Meinung nach eine Fülle von Chancen, die durch die etwas wahllose Rallye entstanden sind.

Wir sind weiterhin vorsichtig hinsichtlich des sich verändernden makroökonomischen Umfelds in Japan. Dasselbe gilt mit Blick auf die einzelnen Strömungen im Markt. Wir gehen jedoch davon aus, dass die Strukturreformen im Unternehmenssektor weitergehen. Darum sind wir optimistisch für die Möglichkeiten japanischer Aktien und das Stockpicking-Potenzial auf dem Markt. 

Der Wert eines Investments kann sowohl fallen als auch steigen. Dies führt dazu, dass Preise steigen und fallen können, und Sie bekommen möglicherweise weniger zurück, als Sie ursprünglich investiert haben. Die frühere Wertentwicklung stellt keinen Hinweis auf die künftige Wertentwicklung dar. Die in diesem Dokument zum Ausdruck gebrachten Ansichten sollten nicht als Empfehlung, Beratung oder Prognose aufgefasst werden.