Structured Credit entschlüsselt

Structured Credit ist als Anlageklasse seit Jahrzehnten etabliert. Obwohl sie nicht neu ist, herrscht bei vielen Investoren immer noch eine gewisse Skepsis, was ihre Rolle in ihren Portfolios angeht. Strukturierte Kredite werden als zu komplex oder als ein Anlagebereich angesehen, der hauptsächlich sehr erfahrenen Investoren vorbehalten ist. Entgegen der weit verbreiteten Meinung sind strukturierte Kredite jedoch im Grunde sehr einfach und konzentrieren sich auf Darlehens- und Kreditprodukte, die eine wichtige Finanzierungsquelle für die Realwirtschaft darstellen.

Nach der Weltfinanzkrise hat sich die Anlageklasse weiterentwickelt und bietet nun ein breiteres Spektrum an Anlagemöglichkeiten. Die Emittenten nutzen Structured Credit nicht mehr nur als Finanzierungsinstrument, sondern auch für das Kapitalmanagement. Dies geschieht vor dem Hintergrund der – besonders in Europa – verschärften Regulierung. Heute können Investoren aus einer breiteren Palette wählen, abgestimmt auf ihre Risiko-Ertrags-Profile. In diesem Artikel geht Jo Tomkins, Investment Director bei M&G Investments, auf die Wachstumstreiber in diesem Anlagebereich ein und zeigt, warum Structured Credit eine wichtige Rolle innerhalb eines diversifizierten Portfolios mit festverzinslichen Wertpapieren spielen kann.

Weniger komplex als Sie denken

Structured Credit Anlagen sind über Public- und Private Markets zugänglich, so dass diese Anlageklasse nicht so einfach in eine „Schublade“ passt. Unabhängig vom Zugangsweg geht es im Wesentlichen darum, Cashflows aus einer Reihe von realwirtschaftlichen Kredit- und Vermögenswerten heranzuziehen: etwa Zins- und Tilgungszahlungen für Hypotheken, Autokredite und -leasing, Kreditkarten und Firmenkredite. Diese Cashflows werden dann in marktfähige Wertpapiere verpackt, die Investoren erwerben können. Sie bieten potenziell stetige Einkommensströme, die oft vertraglich geregelt sind. Diese Asset-Backed-Securities (ABS) bilden zusammen mit Collateralised Loan Obligations (CLO), Significant Risk Transfer (SRT) und Specialty Finance-Transaktionen das Gesamtuniversum der Structured Credit.

Eine wachsende Anlageklasse

Das Volumen von ABS- und CLO-Emissionen ist in den letzten Jahren gewachsen. Nach der Weltfinanzkrise haben sich die Eigenkapital- und aufsichtsrechtlichen Vorgaben für Privatkundenbanken verschärft. Dies hat externen Investoren neue Zugangsmöglichkeiten zu den Core-Bereichen der Kreditportfolios dieser Banken eröffnet: Die Institute haben eine Neubewertung der Kreditsegmente vorgenommen, in denen sie bereit waren ihr Kapital einzusetzen. Aus einigen dieser Bereiche haben sie sich ganz oder teilweise zurückgezogen – und private Kreditgeber von außerhalb des Bankensektors haben die Lücke bereitwillig gefüllt. Dies erklärt das stetige Wachstum der Private Structured Credit-Märkte nach der Weltfinanzkrise.

Was bedeutet das für die Investoren? Sie können im Structured Credit-Bereich jetzt in ein breiteres Spektrum und einen volumenstärkeren Markt investieren. Angesichts der Beschleunigung der Megatrends, die dem Wachstum und der Expansion dieser Anlageklasse zugrunde liegen, wird sich das Wachstum unserer Ansicht nach nur noch weiter fortsetzen. Die Vorzüge der Structured Credit-Anlageklasse halten wir nach wie vor für überzeugend. Sie kann Investoren potenziell höhere risikoadjustierte Renditen bieten als andere festverzinslichen Anlagen mit vergleichbaren Ratings. In Zeiten allgemeiner Marktvolatilität kann sich die Anlageklasse auch für eine Diversifizierung als nützlich erweisen. Sie eröffnet Zugang zu differenzierten Anlagen, die in traditionellen festverzinslichen Portfolios typischerweise nicht vertreten sind, und liefert potenzielle Renditen, die weitgehend unkorreliert mit anderen etablierten Anlageklassen sind. Tatsächlich bietet die Anlageklasse eine ganze Reihe von Vorteilen, die Anleger in Betracht ziehen können.

Die Vorzüge dieser Anlageklasse sind nach wie vor überzeugend.

Eine Reihe überzeugender Eigenschaften?

Die Vorteile für Investoren, die eine Structured Credit-Allokation erwägen, liegen vor allem in den Kategorien Rendite, Diversifizierung, Ausfälle und strukturelle Absicherung:

Renditen: Potenziell höheres Renditepotenzial – sowohl absolut als auch im Vergleich zu anderen festverzinslichen und kreditbasierten Anlageklassen – sowie ein gemäßigteres Volatilitätsprofil. Der Renditeaufschlag entsteht in der Regel durch die (vermeintliche) Komplexität der Anlagen und die geringere Liquidität. Der europäische ABS-Markt hat sich allerdings durchweg als liquider erwiesen als von vielen erwartet.

Diversifizierung: Structured Credit-Produkte sind von Natur aus diversifiziert – sie umfassen in der Regel Hunderte oder sogar Tausende einzelner Consumer- oder Commercial Loans. Daraus ergibt sich eine breite Streuung der einzelnen Kreditnehmer über verschiedene Kreditarten und Regionen hinweg. Dies wiederum führt zu hochgradig diversifizierten und granularen Cashflow-Quellen.

Ausfälle: Die europäischen Märkte für Structured Credit sind transparenter geworden. Dies ist den Bemühungen der Regulierungsbehörden und der EZB zu verdanken, dass jede Transaktion ein hohes Maß an Informationen auf der Ebene der zugrundeliegenden Bestandteile gewährleisten soll. Investoren können die Transaktion also vor dem Kauf analysieren, um sicherzustellen, dass sie für das Risiko angemessen entschädigt werden und ausreichend vor Verlusten geschützt sind. In Europa sind die Ausfallraten für Structured Credit-Anlageklassen – einschließlich ABS und CLOs – historisch niedrig, gerade auch im Vergleich zum US-Markt. Dies ist auch eine Folge der nach der Weltfinanzkrise verschärften Standards für die Kreditvergabe.

Strukturelle Absicherungen: In der Regel werden in Transaktionen strukturelle Merkmale eingebaut, um Investoren vor potenziellen Verlusten zu schützen. Darüber hinaus können Investitionen die Möglichkeit bieten, auf Kreditnehmer und Vermögenswerte zurückzugreifen. Structured Credit-Titel oder Schuldverschreibungen werden in der Regel in „Tranchen“ verkauft. Die Wertpapiere werden also je nach ihrer Position in der Kapitalstruktur in verschiedenen Kategorien angeboten: Senior, Mezzanine, Junior und Residual. Die Anleihen sind durch die Cashflows aus dem Vermögenspool abgesichert, auch im Falle einer Insolvenz der Bank oder des Kreditgebers. Jede Tranchenkategorie weist ein anderes Risiko-Ertrags-Profil auf und hat eine andere Bonitätseinstufung. Die Investoren können also wählen, welche Tranche ihren Anlagebedürfnissen und ihrer Risikobereitschaft am besten entspricht. Hinzu kommt ein weiterer Faktor mit Pufferwirkung: Der zugrunde liegende Darlehenspool weist häufig mehr Aktiva als Passiva auf – er ist also überbesichert. Zudem sind die Zinseinnahmen aus dem Darlehenspool häufig höher als die Verbindlichkeiten.

Es gibt immer ein Risiko …

Natürlich ist Structured Credit nicht für jeden der richtige Weg, und wie bei jeder Anlageklasse bestehen auch hier Risiken. Es lässt sich nicht vermeiden, dass einige Structured Credit-Produkte, d. h. solche mit einem Exposure in den illiquideren Vermögenswerten des Anlageuniversums, Anlegern nur begrenzte oder gar keine Liquidität bieten können. Für einige Investoren kann dies eine große Hürde darstellen. Doch glücklicherweise gibt es mittlerweile auch Produkte mit täglicher oder monatlicher Liquidität.

Zudem sind Structured Credit-Anlagen nicht immun gegen Zinsänderungen, da sie variabel verzinst sind. Das macht sie bei steigenden Zinsen attraktiv, da dann auch die Zinserträge steigen. Doch andererseits können die Zinserträge auch sinken, wenn die Zinsen zu fallen beginnen.

Wie bei allen Kreditinvestitionen besteht das Risiko, dass sich Zahlungsausfälle in tatsächliche Verluste für den Investor verwandeln: Wenn eine große Zahl von Kreditnehmern die Zahlungen nicht leistet und die den Krediten zugrunde liegenden Vermögenswerte Wertverluste erleiden.

Structured Credit-Anlagen zu entwickeln ist durchaus komplex – für die zugrundeliegenden ertragsbringenden Vermögenswerte gilt das meistens nicht. Unserer Meinung nach verdienen Structured Credit-Anlagen höchste Aufmerksamkeit von Anleiheinvestoren, die ihr Portfolio um eine Dimension erweitern möchten: Aufgrund ihres Potenzials, unabhängig von den Marktbedingungen höhere risikobereinigte Renditen zu erzielen, und wegen ihrer Vorteile bei der Portfoliodiversifizierung.

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