Asset-Backed Securities – Was sind ABS und welche Chancen bieten sie derzeit?

Unserer Meinung nach können Asset-Backed Securities (ABS) in einem festverzinslichen Portfolio traditionelle Engagements in Unternehmensanleihen ergänzen oder ersetzen. Sie bieten unserer Ansicht nach zudem Diversifizierungs- und Renditevorteile, ohne dabei die Liquidität zu beeinträchtigen. Lesen Sie mehr darüber, wie wir zu dieser Einschätzung kommen.

ABS: Die Strukturen erklärt

Asset-Backed Securities (ABS) sind Kreditinstrumente (Anleihen), die durch einen Pool von zugrunde liegenden Vermögenswerten besichert sind. Bei diesen Vermögenswerten handelt es sich in der Regel um Kredite ähnlicher Art, z. B. um Hypotheken oder Darlehen an Verbraucher und kleinere Unternehmen, für die regelmäßige Zinszahlungen fällig sind.

ABS werden durch einen „Verbriefungsprozess“ geschaffen. Die zugrunde liegenden Vermögenswerte werden in einer insolvenzfesten Zweckgesellschaft konsolidiert – einem Special Purpose Vehicle (SPV). Ein Sponsor – etwa eine Bank oder ein (Hypotheken-)Kreditgeber – legt dann neue Anleihen auf, die durch den Pool von Vermögenswerten besichert sind. Diese Anleihen können die Investoren erwerben. Die Anleihen werden in „Tranchen“ unterteilt, die ihrer Seniorität in der Kapitalstruktur der Transaktion entsprechen: üblicherweise kategorisiert in Senior-, Mezzanine-, Junior- und Residualtranchen.

Die Zahlungen aus dem Vermögenspool werden über einen Wasserfallmechanismus verteilt. Die Investoren in Anleihen der Senior/AAA-Tranchen erhalten ihr Geld zuerst. Sobald deren Ansprüche erfüllt sind, bekommen die Investoren der folgenden Tranche ihre Zahlungen. Verluste hingegen fließen in die entgegengesetzte Richtung: Die nachrangigsten Tranchen sind als erste von Verlusten betroffen. Die vorrangigen Tranchen erleiden erst dann Verluste, wenn die nachrangigen ausgefallen sind.

Wie Tranchen in einer typischen ABS-Struktur funktionieren

_{Quelle: M&G. Stand: 31. Oktober 2024.}

Der Wert der Vermögenswerte des Fonds und die daraus resultierenden Erträge können sowohl fallen als auch steigen. Dies führt dazu, dass der Wert Ihrer Anlage fallen und steigen kann. Es gibt keine Garantie dafür, dass der Fonds sein Ziel erreichen wird, und Sie bekommen möglicherweise weniger zurück, als Sie ursprünglich investiert haben. Die frühere Wertentwicklung stellt keinen Hinweis auf die künftige Wertentwicklung dar. Die in diesem Dokument zum Ausdruck gebrachten Ansichten sollten nicht als Empfehlung, Beratung oder Prognose aufgefasst werden.

Missverständnisse aufklären

Es besteht der Irrglaube, europäische ABS seien dasselbe wie US-Subprime-Kredite, die im Mittelpunkt der Weltfinanzkrise 2007/08 standen. Das ist schlicht und einfach falsch, wie ein Blick auf das nachstehende Diagramm verdeutlicht. Die rollierenden Ein-Jahres-Ausfallraten für alle europäischen ABS-Tranchen sind dort blau dargestellt, die der globalen (größtenteils US-amerikanischen) ABS grün. Während der Weltfinanzkrise hatten die Ausfallraten weltweit einen Spitzenwert von 12 % erreicht – in Europa jedoch nur knapp über 2 %. Zudem spiegeln diese Zahlen die gesamte Kapitalstruktur wider. Die relativ wenigen Ausfälle in Europa betrafen typischerweise Anleihen ohne Investment Grade-Rating, Peripherieanleihen oder CMBS (Commercial Property Transactions). Uns ist kein Ausfall einer mit AAA bewerteten europäischen RMBS – also durch Wohnhypotheken besicherte ABS – oder ABS-Anleihe aus dem Verbraucherkreditbereich bekannt. Darüber hinaus gab es in der ABS-Fondspalette von M&G noch nie einen Ausfall bei Anleihen mit Investment Grade-Rating.

Die Ausfallraten bei europäischen ABS waren in der Vergangenheit niedrig

_{Quelle: S&P-Daten. Stand: Dezember 2023. Rollierende Ein-Jahres-Ausfallrate seit 2001 (Globale Studie zum Ausfall strukturierter Finanzprodukte und Rating-Übergänge), M&G.}

Nehmen wir die RMBS genauer unter die Lupe. Die Ausfallraten bei RMBS aus den USA lagen im Durchschnitt bei 4,7 %, während sie in Europa mit 0,3 % nur einen Bruchteil davon betrugen. Dies liegt überwiegend an den strukturellen Unterschieden zwischen den beiden Märkten. In den USA wurde während der Weltfinanzkrise ein „Originate-to-Distribute“-Modell angewandt. Die Banken generierten dabei ABS und verkaufen sie weiter, ohne irgendeines der mit diesen Transaktionen verbundenen Risiken selbst zu tragen. Dies führte zu Interessenkonflikten und schlechten Kreditvergabestandards.

Im Gegensatz dazu müssen die Kreditgeber nach den europäischen Verbriefungsvorschriften 5 % jedes Geschäfts in den eigenen Büchern behalten. Dies führt zu gleichgerichteten Interessen mit den Investoren und zu besseren Kreditvergabestandards. Außerdem unterscheidet sich das Insolvenzrecht in den USA und Europa erheblich. In den USA können Immobilieneigentümer, die Schwierigkeiten bei der Rückzahlung ihrer Hypothek haben, das Eigentum an der Immobilie auf den Hypothekengeber übertragen, ohne persönlich haften zu müssen, wenn der Wert der Immobilie geringer ist als die ausstehende Hypothek. Dies ist in Europa nicht der Fall, denn die Kreditgeber können dort die Immobilieneigentümer persönlich in die Pflicht nehmen. In der Praxis hat dies dazu geführt, dass die Zahlungsausfälle in Europa im Allgemeinen niedriger sind als in den USA – und während der Finanzkrise waren sie deutlich niedriger, da es in Europa zu weniger Notlagen kam.

Aktuelle Chancen

Der europäische ABS-Markt zeigt eine bessere Performance als der US-Markt – und trotzdem sind die Spreads in Europa heute höher.

Die Erklärung für diese Dynamik ist, dass die Aufsichtsbehörden in den USA und Europa nach der Weltfinanzkrise bei der ABS-Regulierung unterschiedlich reagiert haben. Trotz der oben erwähnten schwächeren Performance in den USA erholten sich die Spreads nach der Weltfinanzkrise relativ schnell. Im Gegensatz dazu wurden in Europa einigen Investoren hohe Kapitalkosten auferlegt, selbst bei den hochwertigsten ABS-Anleihen mit AAA-Rating. Dies hat zu einer viel langsamerer Erholung geführt.

Die Bewertungen von IG CLOs sprechen unserer Meinung nach derzeit eher für EUR statt USD
Die USD-Spreads sind gegenwärtig enger als die EUR-Spreads – untypisch für das letzte Jahrzehnt

Stärkere Verbesserungen der Bonität und weitere Spreads bei europäischen CLOs gleichen unserer Ansicht nach die geringere Diversität mehr als aus.

Quelle: Citi Velocity, M&G. Stand: September 2024.

Was bedeutet das? Die höheren Renditen von europäischen ABS im Vergleich zu Unternehmensanleihen haben unserer Meinung nach technische Gründe. Sie spiegeln also kein höheres Kreditrisiko wider. Unserer Einschätzung nach lassen sie sich unter anderem durch folgende Faktoren erklären: 

1. Strenge Kapitalauflagen
Die Kapitalkosten für das Halten von ABS sind für Banken und Versicherungsunternehmen weitaus höher als bei Unternehmens-, Pfand- oder Staatsanleihen. Das dämpft die Nachfrage nach dieser Anlageklasse.

2. Hohe regulatorische Belastung
ABS-Investoren müssen umfangreiche Due-Diligence-Prüfungen und Stresstests durchführen. Diese Marktzutrittsschranken erschweren es neuen Investoren, schnell in den Markt einzusteigen.

3. Komplexitätsprämie
ABS sind eine spezialisierte Anlageklasse, die umfangreiche und detaillierte Kenntnisse erfordert. Um dieser „Komplexitätsprämie“ Rechnung zu tragen, werden die Vermögenswerte mit einem zusätzlichen Spread gehandelt.

Wir sehen keinen Anhaltspunkt, der in den kommenden Quartalen zu einer Änderung der oben geschilderten Situation führen könnte. Allerdings sehen wir für den europäischen ABS-Markt mit seinem derzeitigen Volumen von schätzungsweise 500 Mrd. Euro ein großes Wachstumspotenzial: Die Banken können sich – anders als während der quantitativen Lockerung – nicht mehr billig bei der EZB finanzieren.

Der ABS-Markt ist in den letzten Jahren erheblich liquider geworden. M&G hat 2023 mit mehr als 40 Partnern Transaktionen durchgeführt; das Handelsvolumen lag in den letzten Jahren allein mit britischen ABS bei mehr als 3 Mrd. £ pro Jahr. Zusammengenommen besteht durch diese Entwicklungen unserer Ansicht nach mittelfristig die Möglichkeit, mit europäischen ABS Überrenditen zu erzielen.

Darüber hinaus weisen europäische ABS eine geringe Korrelation zu traditionellen festverzinslichen Wertpapieren und anderen Anlageklassen auf (siehe die folgende Abbildung). In Kombination mit einer geringeren Volatilität macht dies ABS für Investoren zu einem attraktiven Bestandteil ihrer gesamten Vermögensallokation.

^{Quelle: M&G IG ABS Strategy, ICE BofA ref. G0D0, ER00, HE00. Bloomberg ref. MXWOHEUR, JPEIDIVR. Daten per 30. September 2024}

Das Marktumfeld

Der ABS-Markt hat in den letzten zehn Jahren jedes Jahr eine bessere Ratingmigration verzeichnet als europäische Unternehmensanleihen. Diese Dynamik wird durch die amortisierende Natur der zugrunde liegenden Sicherheiten für Wohnhypotheken und Verbraucherkredite untermauert, da die Beleihungsquoten (LTV) mit der Rückzahlung der Schulden durch die Kreditnehmer sinken. Das Verhältnis von Herauf- zu Herabstufungen bei ABS und Unternehmensanleihen im Laufe der Zeit ist nachstehend dargestellt; eine Zahl von 1,00x würde bedeuten, dass die Anzahl der Heraufstufungen und Herabstufungen in einem Zeitraum gleich ist. 

_{Quelle: Bloomberg, Morgan Stanley. Stand: Oktober 2024.}

Strategie – 30. September 2024, EUR

Fondsfakten

Aufschlüsselung der Ratings (exkl. Nettoliquidität und Derivate) 

Aufschlüsselung nach Sektoren (exkl. Nettoliquidität und Derivate)

Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein Hinweis auf die zukünftige Wertentwicklung.

_{*geschätztes Brutto}

Fazit

Investoren gehen bei europäischen ABS mit Investment-Grade-Rating unserer Ansicht nach ein geringeres Kreditrisiko ein als bei festverzinslichen Alternativen mit gleichem Rating oder anderen Kompensationsformen. Die oben dargestellte Ratingstabilität und die erzielte Performance belegen unserer Einschätzung, wie stabil die Anlageklasse ist. Für attraktiv halten wir zudem die Diversifizierungsvorteile, die ABS – als überwiegend verbraucherorientierte Anlageklasse mit geringer Korrelation zu anderen Anlageklassen – den Investoren im Vergleich zu ihren bestehenden Allokationen in Unternehmensanleihen bieten. 

Wesentliche Risiken

M&G Senior and Investment Grade ABS Strategien

Der Wert eines Investments kann sowohl fallen als auch steigen. Dies führt dazu, dass Preise steigen und fallen können, und Sie bekommen möglicherweise weniger zurück, als Sie ursprünglich investiert haben. Es gibt keine Garantie dafür, dass das Ziel erreichen wird. Die frühere Wertentwicklung stellt keinen Hinweis auf die künftige Wertentwicklung dar.

• Marktrisiko: Der Wert der Anlagen und der Ertrag daraus wird steigen und fallen. Das wird dazu führen, dass der Kurs der Teilfonds sowie der von den Teilfonds gezahlte Ertrag sowohl fällt als auch steigt. Es ist nicht gewährleistet, dass die Teilfonds ihre Ziele erreichen, und Sie erhalten den ursprünglich investierten Betrag eventuell nicht zurück.
• Kreditrisiko: Der Wert der Teilfonds kann fallen, wenn der Emittent eines festverzinslichen Wertpapiers keine Ertragszahlungen leisten oder seine Schulden nicht zurückzahlen kann (als Kreditausfall bekannt).
• Zinsrisiko: Wenn die Zinsen steigen, fällt der Wert der Teilfonds wahrscheinlich.
• Derivaterisiko: Die Teilfonds können Derivate einsetzen, um ein Engagement an Anlagen zu erhalten, und das kann zu höheren Schwankungen des Kurses der Teilfonds führen und das Verlustrisiko erhöhen.
• Gegenparteirisiko: Einige Transaktionen der Teilfonds wie zum Beispiel das Leisten von Bareinlagen, erfordern die Nutzung anderer Finanzinstitute. Kommt eines dieser Institute seinen Verpflichtungen nicht nach oder wird es insolvent, können den Teilfonds Verluste entstehen.
• Risiko von auf Vermögenswerten besicherten Wertpapieren: Die auf Vermögenswerte besicherten Wertpapiere und hypothekarisch besicherten Wertpapiere können eventuell früher als nötig zurückgezahlt werden, was zu einer niedrigeren Rendite führt.

Bitte beachten Sie, dass diese Liste nicht vollständig ist. Bitte vergewissern Sie sich, dass Sie das Risikoprofil der Produkte oder Leistungen, die Sie kaufen möchten, kennen.

Unsere Private Markets Kompetenzen

Der Wert der Vermögenswerte des Fonds und die daraus resultierenden Erträge können sowohl fallen als auch steigen. Dies führt dazu, dass der Wert Ihrer Anlage steigen und fallen wird, und Sie bekommen möglicherweise weniger zurück, als Sie ursprünglich investiert haben. Die frühere Wertentwicklung stellt keinen Hinweis auf die künftige Wertentwicklung dar.