Dopo la tempesta: alla ricerca di opportunità nei mercati obbligazionari
5 min di lettura 15 nov 22
Il 2022 è stato contraddistinto da una delle più marcate correzioni obbligazionarie mai registrate: i timori relativi all’inflazione ostinatamente elevata e le misure aggressive in ambito di restrizione monetaria hanno infatti spinto i rendimenti dei titoli di Stato ai livelli più elevati di oltre un decennio. Anche le valutazioni del credito hanno subito forti pressioni, poiché i mercati hanno iniziato a considerare l'impatto del rallentamento della crescita economica e dell'aumento dei costi di finanziamento sugli utili societari.
Ciò ha portato a una notevole ridefinizione dei prezzi sia degli spread del credito che del tasso "privo di rischio" (rappresentato dai rendimenti dei titoli di Stato). I rendimenti delle obbligazioni investment grade sono ora ai massimi pluriennali, con le obbligazioni societarie investment grade statunitensi a cinque anni che rendono il 6,2%. Nonostante le sfide che l'economia globale sta affrontando, riteniamo che questi livelli rappresentino un valore molto interessante per gli investitori obbligazionari, sia in termini assoluti che rispetto ad altre asset class.
I rendimenti obbligazionari nel tempo: rendimento a scadenza investment grade a 5 anni in USD
Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri.
Fonte: Bloomberg, 20 settembre 2022. Le informazioni sono soggette a modifica e non sono garanzia di risultati futuri.
Gli spread di credito stanno prezzando una profonda crisi
Gli spread del credito stanno già prezzando una profonda recessione e un sostanziale aumento di default societari. Pur prevedendo un ulteriore rallentamento dell'economia globale nel corso del prossimo anno, riteniamo che la contrazione non sarà grave come quella attualmente prevista dai mercati. In particolare, riteniamo che i livelli molto bassi di disoccupazione, i bilanci sani dei consumatori e i pacchetti di sostegno governativo dovrebbero arginare la portata di un'eventuale flessione economica.
Inoltre, a nostro avviso, i bilanci aziendali sono generalmente in buone condizioni e molte imprese hanno limitate esigenze di rifinanziamento nel breve termine. Sebbene un'approfondita analisi del credito e l'attenzione ai fondamentali restino essenziali, riteniamo che la maggior parte delle società sia in grado di far fronte anche a un rallentamento economico più prolungato.
Crediamo pertanto che i mercati stiano prezzando in modo forse eccessivo le cattive notizie e che gli investitori siano ben remunerati per l'assunzione del rischio di credito. Ciò è particolarmente evidente nel segmento investment grade, dove gli spread del credito riflettono un tasso di default implicito ben superiore non solo ai tassi di default medi, ma anche a quelli peggiori.
Tassi di default impliciti del mercato e tassi di default storici a confronto
Fonte: Bloomberg, Deutsche Bank, indici ICE, S&P, 30 settembre 2022.
Una fonte di protezione in condizioni di mercato incerte
A differenza delle correzioni durante la pandemia del 2020, quasi interamente determinate da un'impennata degli spread del credito, il sell-off di quest'anno delle obbligazioni societarie investment grade è stato il risultato di un repricing sia degli spread che dei rendimenti dei titoli di Stato. Per gli investitori, ciò rappresenta un mix più equilibrato di esposizione al credito e ai tassi di interesse, che a nostro avviso dovrebbe offrire una maggiore tenuta in diversi contesti economici.
Oltre a offrire un valore interessante in termini assoluti, riteniamo che le obbligazioni societarie siano vantaggiose anche rispetto ad altre classi di attività, come le azioni. Un modo comune per stabilire il valore relativo di obbligazioni e azioni consiste nel confrontare il rendimento a scadenza delle obbligazioni con il rendimento degli utili delle azioni (l'inversione del rapporto prezzo/utili). Confrontando le obbligazioni societarie con rating BBB in USD con l'S&P 500, si nota che per la prima volta dalla crisi finanziaria le obbligazioni societarie offrono un rendimento superiore a quello delle azioni, il che indica un potenziale valore delle prime.
Valutazioni obbligazionarie e azionarie a confronto: rendimento utili S&P 500 vs BBB societari in USD, rendimento a scadenza
Le performance passate non sono indicative dei risultati futuri.
Fonte: Bloomberg, 30 settembre 2022. *Rendimento utili ultimi 12 mesi.
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