“L’Europa ha bisogno di carote”: la crescente divergenza nelle politiche regionali di transizione energetica

Da un lato ci sono gli Stati Uniti che, grazie all'Inflation Reduction Act (IRA) del 2022, hanno introdotto un pacchetto di sussidi e crediti fiscali coprendo aree quali l'energia rinnovabile, l'idrogeno, i biocarburanti, la cattura di CO2, i materiali delle batterie, i componenti hardware, i veicoli elettrici, l'espansione della rete e i minerali critici. “La carota” è indubbiamente davanti agli occhi di tutti.

Dal lato opposto c'è l'Europa, con un lungo curriculum di ambizioni top-down su scala mondiale, ma che ora le sta goffamente abbinando a windfall tax (imposta sui profitti dei produttori di energia) e riforma del mercato dell'energia elettrica. L'approccio europeo è sempre stato incentrato su un sistema di cap-and-trade (che fissa un tetto massimo) delle emissioni per chi inquina, legato a un prezzo del carbonio che aumenta di volta in volta. In parole povere, il bastone.

Questo non significa sminuire i risultati ottenuti dall’Europa dall’invasione russa dell’Ucraina:  l'80% delle importazioni di gas russo è stato sostituito nel giro di otto mesi¹, l'obiettivo regionale di riduzione di consumo di gas è stato superato del 15% e sono stati attuati incrementi record delle capacità di energia eolica e solare. Compreso l'idroelettrico, circa il 40% dell'energia elettrica europea è oggi generata da fonti rinnovabili², ben meglio del 22% raggiunto dagli Stati Uniti.

Contesti di investimento divergenti

I contesti di investimento in ciascuna regione, sia in termini aziendali che finanziari, iniziano tuttavia a divergere in modo considerevole, con risultati visibili. Prendiamo l'esempio del produttore norvegese di batterie Freyr. Lanciata nel 2018, l'impresa è stata concepita con l'idea che la produzione di batterie per veicoli elettrici (EV) in Norvegia avrebbe permesso di sfruttare l'energia idroelettrica pulita e di offrire forniture all'industria automobilistica europea in fase di transizione.

La costruzione della prima gigafactory dell'azienda è stata avviata a Mo-i-Rana, in Norvegia, nel 2021. In seguito all'annuncio della legge statunitense sulla riduzione dell'inflazione nel 2022, Freyr ha progettato, selezionato il sito e preso la decisione finale di investimento in una gigafactory completamente distinta nello Stato americano della Georgia. L'impianto statunitense gode attualmente di una “corsia preferenziale” e la società sottolinea che 2,5 miliardi di dollari del valore attuale netto (VAN) del progetto, pari a 8 miliardi di dollari USA, derivano direttamente dalle sovvenzioni IRA. Per quanto riguarda l'impianto norvegese, la società afferma che "la costruzione di Giga Arctic continua a procedere a un ritmo misurato, in conformità con le spese di capitale precedentemente autorizzate e in previsione di una risposta dell'IRA norvegese".

Altrove, Linde, una delle maggiori aziende di gas industriali del mondo, presenta operazioni di investimenti da 50 miliardi di dollari USA legate ai piani di decarbonizzazione dei suoi clienti, ma l'impresa tiene a precisare che la maggior parte di questi, 30 miliardi di dollari, proviene da progetti statunitensi. Linde si occupa di produzione di idrogeno, quindi se sono disponibili sussidi per l'utilizzo di energia rinnovabile per la produzione di idrogeno verde, per la cattura di CO2 nella produzione di idrogeno blu e per la conversione di tale idrogeno in carburanti alternativi, come avviene negli Stati Uniti, è facile capire come si possa sviluppare un tale divario regionale. L'enfasi posta da Linde sulla portata delle opportunità statunitensi è notevole: l'azienda ha compiuto lo scorso marzo il suo delisting dalla Borsa di Francoforte ed è ora quotata esclusivamente sulla Borsa di New York.

Cosa ci riserverà il futuro?

 In senso più ampio, in termini di nuova capacità di energia rinnovabile, le previsioni del settore dipingono un quadro positivo in tutti e tre i principali centri di attività (Stati Uniti, Europa e Cina) per i prossimi anni. Scavando più a fondo, tuttavia, emergono alcune dinamiche interessanti.

Una serie di dati che vorremmo monitorare è il modo in cui le aspettative per i livelli di attività cambiano nel corso del tempo. Questo ci permette di monitorare come le autorizzazioni per i progetti, le catene di fornitura, l'inflazione dei costi e la propensione al rischio delle imprese si sovrappongano nella realtà, rispetto a ciò che dovrebbe teoricamente accadere secondo i modelli di previsione.

Per esempio, nell'ultimo anno, le previsioni di Bloomberg New Energy Finance per il 2024 relative alle installazioni combinate di eolico onshore in Germania, Francia, Spagna e Regno Unito sono state riviste al ribasso complessivamente di quasi il 10%. Le stesse previsioni per l'attività negli Stati Uniti sono state riviste al rialzo di un impressionante 30%, mentre la Cina ha visto revisioni al rialzo più modeste.

Variazione dell'attività di installazione di impianti eolici onshore prevista per il 2024, nell'ultimo anno

Fonte: Bloomberg New Energy Finance, agosto 2023.

Come fanno le società a diagnosticare il problema? L'Amministratore delegato di Vestas, uno dei maggiori produttori di turbine eoliche al mondo, ha citato la progettazione del mercato e le procedure di autorizzazione come ostacoli alle nuove installazioni. Un recente rapporto federale tedesco³ concorda, concludendo che solo la metà della superficie necessaria per raggiungere gli obiettivi di energia rinnovabile della Germania per il 2030 è stata finora stanziata per gli sviluppi futuri. Nel Land con le tempistiche più lente, l'Assia, l’attesa media di approvazione della documentazione per un nuovo progetto rinnovabile è stata di ben 27 mesi.

Ulteriori esempi sono forniti dalle esperienze divergenti di Ørsted nell'eolico offshore negli Stati Uniti e nel Regno Unito. A marzo, l'impresa ha reso noto che Hornsea 3 nel Regno Unito, destinata a essere il più grande parco eolico offshore del mondo quando entrerà in funzione nel 2027, avrebbe avuto bisogno di una revisione delle condizioni o di un migliore sostegno da parte del governo per bilanciare l'inflazione della filiera produttiva degli ultimi anni. Un dibattito simile è in corso nel New Jersey, per un altro progetto di Ørsted, e in particolare per stabilire se l'azienda debba essere autorizzata a mantenere alcuni dei crediti d'imposta federali concessi nell'ambito dell'IRA, o trasferirli ai consumatori di energia elettrica. La situazione negli Stati Uniti si è recentemente risolta a favore di Ørsted, mentre il dibattito nel Regno Unito prosegue.

Per le oltre 200 società che monitoriamo a livello globale e che consideriamo importanti fornitrici di soluzioni climatiche, calcoliamo un rapporto prezzo/utili mediano per il 2024 di 21x per le società statunitensi e di 17x per quelle europee. È vero che si tratta di un premio più ridotto rispetto a quello osservato per i mercati azionari regionali più ampi (al momento della stesura del presente documento, lo Stoxx 600 scambia a 13x gli utili forward, mentre l'S&P 500 a 20,6x), ma occorre tenere presente che le aziende del settore delle tecnologie pulite dovrebbero teoricamente essere esposte agli stessi fattori di crescita strutturale, rendendo meno giustificabile uno sconto regionale. Il mercato nel suo complesso sembra più a suo agio nel pagare la crescita delle società statunitensi rispetto a quelle europee. Forse non sorprende che negli ultimi anni le performance azionarie del settore delle tecnologie pulite statunitensi siano state anch’esse migliori.

L’Europa può colmare il divario?

È possibile che l'Europa riesca a ristabilire l'equilibrio attraverso il Net Zero Industry Act, attualmente in fase di negoziazione. La proposta è di ampio respiro e mira a semplificare le normative, a incrementare la produzione di tecnologie net-zero e ad aumentare la competitività e la resilienza dell'industria legata al net-zero.

Si tratta di obiettivi lodevoli, ma la portata e l’ambizione della proposta di regolamento hanno ricevuto una prima accoglienza tiepida da parte del settore. Se il successo degli Stati Uniti è un esempio, il ritmo, la semplicità e il mantenimento di molti crediti d'imposta per 10 anni sono fondamentali a creare un ambiente favorevole agli investimenti.

Tuttavia, la conclusione principale è che l'Europa ha bisogno “di carote”, che si tratti di una semplificazione radicale dei permessi, di sussidi più incisivi o, molto probabilmente, di una combinazione dei due.

Corsi azionari e valutazioni al 13/07/2023.

¹ Reuters, ‘Insight: Moscow’s decades-old gas ties with Europe lie in ruins’, (Approfondimento: i legami decennali di Mosca con l’Europa nel settore del gas sono in rovina” (reuters.com), febbraio 2023.
² Energy Monitor, ‘Europe: Renewables in 2022 in five charts’, (Europa: le rinnovabili nel 2022 in cinque grafici) (energymonitor.ai), gennaio 2023.
³ Secondo rapporto del Comitato di cooperazione Federazione-Länder, (bmwk.de), ottobre 2022.

Il valore degli investimenti è destinato ad oscillare. Questo determina il movimento al rialzo o al ribasso degli stessi e la possibilità che non si riesca a recuperare l'ammontare inizialmente investito. Le opinioni espresse in questo documento non devono essere considerate come raccomandazioni, consigli o previsioni. Si noti che le performance passate non sono indicative dei risultati futuri.