De 7 Magníficas, a 1

La primera quincena de julio estuvo repleta de acontecimientos, con cita en las urnas en el Reino Unido y la segunda vuelta de las legislativas francesas. En el marco de nuestro análisis de la evolución más probable de los mercados, hemos optado por esperar a los resultados electorales y aplazar unos días la publicación de este Informe de perspectivas. Durante esa espera, también obtuvimos dos datos significativos sobre la economía estadounidense: señales de deterioro del mercado laboral y una cifra de IPC subyacente más baja de lo previsto, dos desarrollos importantes para el posible rumbo de la política monetaria de la Reserva Federal.

En tal entorno, la renta variable ha prolongado sus subidas y superado con ello a los mercados de renta fija. En el segundo trimestre de 2024, el índice MSCI AC World (ACWI) ganó un 3,00%, mientras que el Bloomberg Global Aggregate cayó un 1,10%. No obstante, el grupo de acciones al frente de la subida bursátil se estrechó durante las dos primeras semanas de julio, y la rentabilidad total del MSCI ACWI fue del 3,16%, frente a un 2,21% al alza para el Bloomberg Global Aggregate¹

Tal como vimos en 2023, la fortaleza mostrada por la renta variable en lo que llevamos de año (sobre todo frente a la renta fija) ha cogido por sorpresa a muchos participantes del mercado. Las acciones han marcado su propio paso, haciendo caso omiso a los temores de tipos de interés más altos por más tiempo y a la volatilidad geopolítica. Sus valoraciones han subido a nivel global, pero afortunadamente, «la marea no ha levantado a todos los barcos» (ni en igual medida), con lo que ha dejado oportunidades. Las empresas más destacadas en el primer semestre han tenido dos motores en común: además de superar las expectativas, han sabido innovar. Creemos que la racha de rentabilidad superior de la renta variable china entre enero y mayo de 2024 fue un ejemplo de expectativas demasiado pesimistas, y que la dispersión de los resultados de empresas de un mismo sector (incluso entre las tecnológicas estadounidenses) ha obedecido a tendencias de innovación específicas y la capacidad de ciertas empresas de cumplir las previsiones en este ámbito. En tal contexto, aquellos valores donde unas expectativas moderadas han coincidido con capacidad de innovación han figurado entre los más destacados.

En adelante, pensamos que estas áreas seguirán siendo las más fértiles para generar alfa, y que la tendencia de los inversores a converger en torno a un conjunto más reducido de marcas ofrecerá oportunidades. En nuestro último Informe semestral de perspectivas ya hablamos de estas acciones, a las que nos referimos como «joyas ocultas de innovación».

El mercado ya ha ampliado miras en cierta medida, y la renta variable ha cambiado de rumbo de manera silenciosa. En 2023, 32 de las 100 acciones de mejor comportamiento en el índice MSCI ACWI cotizaban en la bolsa estadounidense. La concentración por sectores era más alta si cabe: 46 de esas 100 pertenecían a los segmentos de tecnologías de la información o servicios de comunicaciones. Sin embargo, el mercado se ha ido ensanchando de manera gradual durante la primera mitad de 2024. En el segundo trimestre del año, tan solo seis de las acciones más destacadas del MSCI ACWI eran de Estados Unidos (más de 70 cotizaban en Asia), y 24 operaban en los dos sectores mencionados. Desde una perspectiva global, la evolución de las 7 Magníficas también es interesante. ¿Recordáis el auge imparable y preocupante de estas siete acciones? Pues de ellas, ya solo queda una: en 2023, Nvidia era la quinta acción de mejor comportamiento a nivel mundial, seguida de Meta en octavo puesto, y de Tesla en el 49º. Microsoft, Alphabet, Apple y Amazon ni siquiera lograron figurar entre las 100 principales. En el segundo trimestre de 2024, Nvidia era la única en dicha lista, en el puesto 55. En nuestra opinión, esto indica que los inversores han ampliado sus miras de manera gradual, considerando valores más allá de Estados Unidos y de las «7 Magníficas».

Por supuesto, el mercado puede cambiar de rumbo en cualquier momento. Las noticias de las últimas semanas han provocado una volatilidad abundante, pues el mercado ha tenido que digerir múltiples acontecimientos. El primero fue el resultado de las elecciones en el Reino Unido, en las que el Partido Laborista se hizo con 412 escaños de los 650 del Parlamento, poniendo fin de manera contundente a una racha de 14 años consecutivos de gobierno conservador. El nuevo gabinete tomará posesión en un momento de gran pesimismo en torno al panorama económico y la salud del erario en el país. Los participantes del mercado parecen ver con nuevos ojos a la nueva administración, a la luz de lo que se perfila como un enfoque más centrista que en años previos de liderazgo laborista, del diálogo activo mantenido con la comunidad empresarial durante la campaña electoral y de un descontento general con la inestabilidad del ejecutivo previo.

Tal como me recuerda mi equipo de inversión en el mercado británico, el Reino Unido promete ser una de las jurisdicciones geopolíticas más estables a nivel global por primera vez en unos ocho años. Esto podría elevar el atractivo de la bolsa británica para los inversores globales en los próximos trimestres. Por supuesto, ello dependerá en gran medida de cómo se implementan las políticas en los meses venideros. Una aceleración del crecimiento doméstico podría favorecer especialmente a las pymes británicas más expuestas a la economía doméstica, ya que las empresas del índice FTSE 250 han quedado rezagadas frente a sus homólogas de mayor tamaño y exposición global del FTSE 100 durante gran parte de los últimos dos años. Pese a descartar un retorno a la Unión Aduanera, el Partido Laborista ha expresado su intención de profundizar su relación con la UE, lo cual podría dar impulso a las cadenas de suministro y al crecimiento del PIB.

Tal como hemos recordado repetidamente a nuestros lectores, la historia nos muestra que acontecimientos como las elecciones y los referéndums pueden tener efecto en las cotizaciones a corto plazo, pero esa volatilidad inmediata tiende a normalizarse de medio a largo plazo. Los verdaderos motores de rentabilidad radicarán en el éxito (o fracaso) a la hora de implementar políticas. Desde tal punto de vista, el «ruido» en torno a las votaciones suele brindar oportunidades para aprovechar trastornos a corto plazo de las cotizaciones. Aunque parece poco probable que las elecciones en el Reino Unido vayan a alterar de manera fundamental el rumbo de la renta variable mientras las políticas de la nueva administración no se hayan anunciado e implementado, sí es posible que la percepción de cambio propicie el retorno a la bolsa británica de inversores que la habían abandonado, sobre todo teniendo en cuenta sus valoraciones más bajas respecto al resto del mundo.

«Creemos que las “joyas ocultas de innovación” seguirán siendo una de las áreas más fértiles para la generación de alfa en adelante»

Mientras que la victoria arrolladora del Partido Laborista no sorprendió a nadie, el resultado final de los comicios en Francia fue a todas luces inesperado. Tras la clara victoria del partido de extrema derecha Agrupación Nacional (RN) en la primera vuelta, que pilló por sorpresa a muchos, la coalición izquierdista del Nuevo Frente Popular (NFP) ganó la segunda vuelta de las elecciones (con algo menos de 200 escaños), seguida del bloque presidencial (Juntos) y, en tercer lugar, del RN de Le Pen. En el momento de redactarse estas líneas, todavía no se había formado un nuevo gobierno. Ahora mismo ningún resultado es ideal para el mercado, pero el desenlace más favorable para los inversores podría ser una gran coalición entre Juntos y los partidos más centristas del NFP. Incluso en tal escenario, gobernar con un Parlamento fragmentado será seguramente difícil, es probable que el gasto público permanezca elevado y cabe esperar un deterioro del déficit presupuestario. Para empezar, la pugna por ingresos tributarios va a ser mucho más reñida que en el pasado.

Todo apunta a que la volatilidad en el mercado francés de renta fija persistirá mientras no exista mayor claridad, y actualmente nuestros fondos multiactivos no tienen posiciones en estos bonos. Por lo que respecta a nuestro posicionamiento en renta variable, creemos que existen acciones francesas que valen la pena, sobre todo en áreas impulsadas por mejoras en compañías específicas; en los sectores de consumo y energía, por ejemplo, varias acciones cotizan en valoraciones bajas. Ante el riesgo todavía elevado de políticas adversas, debemos estar atentos a nueva información al respecto, por ejemplo analizando el impacto potencial de cualquier recorte del gasto fiscal sobre empresas que dependen de él.

La deuda soberana francesa podría seguir siendo volátil, pero otros mercados de renta fija parecen más atractivos. El reciente deterioro de los datos de inflación y del mercado laboral en EE. UU. eleva la probabilidad de que la Fed comience a recortar tipos ya en septiembre, con un total de dos recortes previstos para este año. Por supuesto, nada es seguro y los acontecimientos han cogido por sorpresa a los mercados en el pasado, con datos más sólidos de lo esperado que han truncado las esperanzas de medidas de estímulo.

No obstante, todo apunta a que los tipos de interés globales han tocado techo y deberían comenzar a disminuir (o seguir disminuyendo en ciertos casos) a finales de año. Con esto en mente, la oportunidad para los mercados de renta fija es significativa; al caer el precio del dinero, es probable que parte de los 6 billones de dólares de capital aparcado en los mercados monetarios fluya hacia activos percibidos como menos arriesgados, como la deuda soberana. Si bien seguimos viendo oportunidades de mayor rentabilidad relativa en acciones, podríamos estar más cerca de un punto de inflexión entre renta variable y renta fija en términos de rentabilidad total a corto plazo.

Una caída de la rentabilidad al vencimiento (TIR) del treasury a 10 años hasta el 3% podría aportarnos una revalorización de en torno al 10%, y cercana al 5% en el caso del bono estadounidense a 5 años. Esta ganancia quizá sea más baja que las rentabilidades potenciales de algunas de esas «joyas ocultas» en renta variable, pero desde una perspectiva del mercado en general, el binomio de riesgo/rentabilidad tras una subida tan fuerte de las acciones y ante el deterioro de los datos procedentes de EE. UU. se está inclinando a favor de la renta fija. Aunque la deuda soberana puede proporcionar rentabilidades más elevadas en los tramos a más largo plazo de la curva de tipos estadounidense, debemos ser conscientes de que los temores de mayor inflación a largo plazo y de déficit presupuestario (sobre todo en el caso de una nueva administración Trump) crearían más volatilidad entre los bonos de mayor vencimiento. Un posicionamiento en la parte inicial o en el centro de la curva permitiría conciliar el sueño a los inversores, pero a cambio de menores rentabilidades potenciales.

En nuestras carteras multiactivos, nuestras estrategias más tácticas han recortado la exposición a la renta variable (que hace poco había pasado a una pequeña sobre ponderación) y ahora presentan un posicionamiento direccional relativamente neutro en la clase de activos. Las carteras también han elevado la exposición a la deuda soberana occidental tras la oleada de ventas de mediados de abril, habiendo recortado estas tenencias hacia finales del año pasado.

A la hora de evaluar lo que nos deparará el futuro, y tal como nos recuerda el equipo de asignación táctica de activos, nuestros años de experiencia en el mercado nos han enseñado que nadie posee una bola de cristal. No obstante, hemos aprendido que ver más allá del ruido a corto plazo y sopesar la probabilidad de eventuales desenlaces, sin realizar grandes apuestas direccionales mientras no exista claridad en torno a acontecimientos y variables, sigue siendo el mejor modo de actuar.

Esperamos que estos artículos os proporcionen una lectura grata e interesante.

Por Fabiana Fedeli,  CIO de renta variable, multiactivos y sostenibilidad

Puedes leer el informe trimestral completo  aquí (en inglés).

¹Fuente: Bloomberg, 15 de julio de 2024.

El valor de las inversiones fluctuará, lo cual provocará que el valor de las participaciones se reduzca o se incremente. Es posible que no recupere la cantidad invertida inicialmente. Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras.

Los puntos de vista expresados en este documento no deben considerarse como una recomendación, asesoramiento o previsión. La información facilitada no debe considerarse una recomendación de compra o venta de ningún valor o título específico.