Come i mercati emergenti si stanno adattando al cambio della marea

In aggiunta, il dollaro USA ha registrato il suo peggiore inizio d'anno da decenni a questa parte; la storia ci insegna che gli asset EM tendono a trarre vantaggio dalle fasi di debolezza del biglietto verde. Pur non essendo l'unico fattore, la sovraperformance delle obbligazioni in valuta locale è stata indubbiamente supportata anche dal calo del dollaro. Il quesito più ampio da porsi ora è se stiamo assistendo alla fase iniziale di un deprezzamento ciclico del dollaro. L'aumento dei deficit negli Stati Uniti, il rallentamento della crescita e l'evoluzione delle dinamiche di politica segnalano un possibile ridimensionamento dell'eccezionalismo USA, che può innescare una rotazione verso gli asset EM, sostenuti al contrario da deficit in calo e da una più solida sostenibilità del debito. 

La costruzione di un quadro credibile

A conferma di questo cambio di passo troviamo un miglioramento nella credibilità dei mercati emergenti, sia in termini di politica fiscale che monetaria.

Sebbene storicamente vulnerabili agli shock esterni, come nel caso della crisi finanziaria globale del 2008, i governi e le banche centrali dei mercati emergenti hanno costruito nel tempo quadri credibili, che forniscono un cuscinetto di protezione dai suddetti shock.

Questa nuova peculiarità è apparsa evidente nel corso dell'ultimo ciclo economico, in cui i mercati emergenti non hanno reagito solamente in funzione della politica monetaria statunitense, ma si sono mossi secondo una logica indipendente. Le banche centrali dei mercati emergenti hanno reagito efficacemente all'ondata inflazionistica indotta dal COVID per mitigare l'impatto dell'inflazione galoppante. Ad esempio, la Banca centrale brasiliana ha aumentato i tassi con ben 12 mesi di anticipo rispetto al primo rialzo della Federal Reserve statunitense (Fed). Grazie a questo intervento risoluto, non solo i Paesi emergenti sono riusciti a contenere in modo piuttosto rapido l'inflazione, ma in molti casi hanno anche beneficiato di tassi reali positivi, offrendo interessanti opportunità agli investitori.

L'accresciuta credibilità delle politiche nel segmento EM è tra le novità più sottovalutate nel comparto obbligazionario globale.

Dal punto di vista fiscale, i mercati emergenti beneficiano di rapporti debito/PIL contenuti e di una migliore reputazione in termini di rigore dei conti pubblici. Ciò è evidente nella migrazione positiva dei rating nel 2024, con 14 titoli sovrani dei mercati emergenti premiati da un upgrade: si tratta dell'anno più positivo dal 2011 in termini di upgrade netti¹.

In un momento in cui gli investitori sono sempre più preoccupati per la sostenibilità del debito statunitense, i paesi emergenti beneficiano di livelli relativamente bassi. Il rapporto medio debito/PIL delle economie emergenti e a reddito medio è pari al 75%, mentre quello delle economie avanzate è pari al 110%². Livelli di indebitamento stabili creano un cuscinetto per assorbire gli shock globali.

Se, da un lato, la soglia di indulgenza dei mercati in termini di livelli di debito è meno accondiscendente nei confronti dell'universo EM, dall'altro, un indicatore chiave della sostenibilità del debito è costituito dal pagamento degli interessi in percentuale delle entrate. Sotto questo profilo, rileviamo dei trend di convergenza tra l'universo EM e quello DM; alcuni Paesi dei mercati emergenti, come Cile o Polonia, presentano rapporti tra interessi/entrate simili, se non inferiori, a quelli dei mercati sviluppati³.

Inoltre, il Fondo Monetario Internazionale stima che nel 2026 i governi delle economie emergenti avvieranno una stretta sul fronte della politica fiscale, in controtendenza rispetto alle economie sviluppate, dove si intravede un deterioramento dell'equilibrio fiscale.

Tale prospettiva è corroborata da altri trend recenti osservati nell'universo EM, in cui abbiamo registrato un ampio miglioramento delle riserve in valuta estera, abbinato a una rilevante crescita dei mercati locali del debito, che aprono il campo a una ancor più solida stabilità e autonomia.

Riteniamo che tali fattori rendano sempre più interessante l'allocazione verso il debito dei mercati emergenti, sostenuto da fondamentali in miglioramento e da una crescente indipendenza nei confronti dei cicli delle politiche USA, grazie soprattutto allo sviluppo di quadri fiscali e monetari credibili e autonomi.

Il motore della crescita

In una fase in cui le economie dei mercati sviluppati sono ancora alle prese con i timori legati alla crescita e con l'inflazione persistente, le prospettive per i mercati emergenti dipingono un quadro più roseo.

Il primo semestre del 2025 ha segnato una crescita superiore alle attese nei mercati emergenti, sostenuta da un mix di fattori, come i miglioramenti nei quadri monetari, macroprudenziali e fiscali⁴. Negli ultimi decenni, le economie dei mercati emergenti hanno evidenziato tassi di crescita sistematicamente superiori a quelli dei mercati sviluppati; tale trend sembra destinato a continuare in futuro. Secondo le stime dell'FMI, la crescita dei mercati emergenti e delle economie in via di sviluppo dovrebbe essere pari al 4,2% nel 2025, mentre la crescita nelle economie avanzate dovrebbe fermarsi all'1,6%.

La crescita dei mercati emergenti beneficia anche di un impulso demografico più positivo. L'85% della popolazione mondiale vive nei Paesi dei mercati emergenti⁵ e molte di queste economie beneficiano della continua crescita della popolazione e di dati demografici incoraggianti. Il risultato è una dinamica di crescita trainata da una popolazione in età lavorativa più numerosa e da un potenziale più elevato di consumi interni. Viceversa, le economie dei paesi sviluppati devono affrontare l'ulteriore pressione esercitata dal calo della forza lavoro e dall'aumento del peso dell'invecchiamento demografico sul debito pubblico.

Credibilità delle aziende

I mercati emergenti non presentano solo un quadro positivo sul fronte del debito sovrano, ma anche un miglioramento costante della qualità creditizia dell'universo corporate.

Le imprese dei mercati emergenti possono essere caratterizzate da parametri di indebitamento più favorevoli, con livelli di leva finanziaria netta inferiori e indici di copertura degli interessi più solidi, presenti sia negli emittenti High Yield che Investment Grade.

Il debito dei mercati emergenti continua a offrire un interessante extra-rendimento rispetto al credito dei mercati sviluppati, soprattutto sul versante High Yield. È interessante rilevare come questo tratto sia abbinato a una qualità creditizia più elevata; circa la metà dell'universo del debito dei mercati emergenti è Investment Grade, e tale quota è in crescita grazie alle ripetute serie di upgrade nei titoli corporate e sovrani. Molti emittenti dei mercati emergenti presentano un quadro fiscale migliore rispetto alle loro controparti High Yield; tuttavia, gli spread rimangono più ampi e ciò crea una divergenza nelle valutazioni che inizia a destare attenzione.

Questo premio dei mercati emergenti dovrebbe permanere, nonostante i solidi fondamentali sottostanti, poiché si tratta di un mercato meno conosciuto, diversificato in molti settori e Paesi. Ciò può rappresentare una grande opportunità per gli investitori con capacità nei mercati emergenti, che potranno trarre vantaggio da tali squilibri.

Il vantaggio della diversificazione

Il debito dei mercati emergenti consente agli investitori di accedere a un ampio ventaglio di economie, quadri di politiche e traiettorie di crescita. Le recenti turbative sul fronte dei dazi, in particolare quelli introdotti dall'amministrazione Trump, hanno evidenziato il valore della diversificazione all'interno del debito EM. Paesi come il Brasile e il Vietnam esemplificano come differenti strutture economiche possono condurre a differenti livelli di esposizione e resilienza.

Dopo il "Liberation Day", nonostante un iniziale accenno di volatilità, gli spread si sono compressi, segno che gli investitori sono sempre più concentrati sui fondamentali, a discapito del clamore delle notizie. L'universo più ampio dei mercati emergenti, che consente di investire in quasi 100 Paesi, offre ampie possibilità di attenuare i rischi specifici a livello di Paese, beneficiando dei mutamenti strutturali come il "near-shoring" e il commercio intraregionale.

Inoltre, la vicenda dei dazi ha rimesso in questione la perpetuità dell'eccezionalismo statunitense, accelerando potenzialmente una rotazione a discapito dei portafogli incentrati sugli Stati Uniti. Grazie al carry allettante, ai fondamentali in miglioramento e a un contesto politico più credibile, il debito dei mercati emergenti spicca in risalto, soprattutto perché i mercati sviluppati devono far fronte a crescenti criticità.

In sintesi, questo segmento di debito è in fase di evoluzione. Il connubio di carry allettante, fondamentali in miglioramento e crescente credibilità delle politiche, associato a un potenziale indebolimento del dollaro USA, crea un contesto favorevole per questa asset class, soprattutto in una fase in cui i mercati sviluppati fronteggiano pressioni crescenti. Riteniamo che questo sia il momento propizio per riesaminare il suo ruolo nei portafogli.

¹ Fitch Ratings, 'Emerging market sovereigns benefit from net positive rating actions', (fitchratings.com), 18 October 2024.
² Fondo Monetario Internazionale, 'Gross debt position', (imf.org), aprile 2025.
³ https://data.worldbank.org/indicator/GC.XPN.INTP.RV.ZS?end=2023&locations=GB-FR-CL-US-PL&start=2000
⁴ International Monetary Fund, 'World Economic Outlook' (imf.org), ottobre 2025.
⁵ Financial Times, 'Emerging markets has become a redundant term', (ft.com), settembre 2024.