Sentirse cómodo con la incomodidad

Una sola pregunta

Los bonos de Disney son un ejemplo clásico. Al estallar la pandemia y comenzar los confinamientos la compañía se vio obligada a cerrar todos sus parques temáticos, pero seguía teniendo que mantenerlos operativos, lo cual cuesta dinero. Al mismo tiempo, estaba intentando lanzar Disney+, gastando mucho en tecnología, acuerdos jurídicos y la recompra de sus títulos a otras empresas destreaming . Esta situación podía parecer desastrosa desde muchos ángulos, pero desde la perspectiva de un bonista, nada de ello importaba realmente. La cuestión clave era: ¿Iba Disney a quebrar? Estaba claro que no. Con un balance sólido y una excelente cartera de activos, continuaría existiendo en uno, dos y tres años. Así que nos preguntamos: «¿deberíamos comprar estos bonos, que se comportan como si la empresa no fuera a existir en el plazo de unos años?» La respuesta fue que sí.

Existen ejemplos menos extremos, como las noticias sobre aranceles en abril. Pese a la imposibilidad de saber a qué nivel iban a fijarse, sí podíamos examinar los niveles de comercio transfronterizo y evaluar qué empresas estaban más o menos expuestas, lo cual nos permitió eliminar la especulación de la ecuación. Mientras que todos los fabricantes de coches retrocedieron, sabíamos que la noticia no significaba que nadie más se compraría un coche, o que los productores dejarían de adquirir volantes, por ejemplo. Una vez eliminamos ese tipo de especulación futura, podemos concentrarnos en los riesgos reales que estamos dispuestos a asumir.

El segundo componente de nuestra ventaja competitiva es de naturaleza estructural. Típicamente, las gestoras de renta fija tienen equipos concentrados en segmentos específicos del mercado, como por ejemplo uno de crédito con grado de inversión americano en EE. UU., uno de mercados emergentes, otro de deuda high yield, etc. Creo que nuestro principal factor diferenciador es que en lugar de tener gestores muy concentrados en sus mercados individuales, cada uno tenemos responsabilidades de cara al cliente en todos los fondos. Si bien existen especializaciones dentro del equipo, todos estamos al corriente de lo que hacen las carteras.

Cuando nos topamos con una idea brillante, por ejemplo un bono que parezca realmente barato, nos preguntamos inmediatamente: ¿de qué tipo de «barato» estamos hablando? ¿Es barato respecto a otros en su sector? ¿O es el conjunto del sector todavía caro? A lo mejor ofrece un valor excelente comparado con el segmento IG, o quizá es atractivo en términos absolutos. Eso determina dónde pertenece: high yield, grado de inversión, crédito multiactivos o en todas estas categorías.

Este es el motivo por el que utilizamos una estructura matricial para las responsabilidades de fondos. Todos los miembros del equipo comprenden lo que cada fondo está tratando de lograr, con lo que cuando alguien encuentra una oportunidad, sabe instintivamente dónde encaja. Animamos a la gente a compartir incluso las ideas más sencillas: «He encontrado esto y creo que podría ser excelente para high yield, pero tal vez mejor incluso para grado de inversión.» Esto evita la mentalidad de silo: se trata de determinar a qué cliente o fondo beneficia más la oportunidad.

Y cuando los mercados no remuneran el riesgo, lo natural es reducir el riesgo en las carteras. Examinamos los activos en los que invertimos y preguntamos: ¿se nos remunera todavía el riesgo que corremos? De no ser así, recogemos beneficio. Y si no existe una alternativa atractiva, esperamos: no hay necesidad de forzar posiciones marginales. Esta paciencia significa que estamos listos para actuar cuando surgen nuevas oportunidades.

Mantener la convicción nunca es fácil

Estos dos elementos (cómo pensamos sobre los mercados y cómo nos estructuramos) son las únicas dos cosas que una gestora puede controlar. Nuestra ambición es proporcionar niveles sólidos de rentabilidad, y hacerlo de manera diferente y (sobre todo) disciplinada es sumamente importante. La disciplina a nivel de valoración nos permite seguir añadiendo valor incluso en periodos en los que la rentabilidad no es nada del otro mundo debido a la ausencia de oportunidades. Pero significa que cuando surge la oportunidad (por lo general cuando el mercado ha retrocedido debido a un acontecimiento adverso) contamos con los medios para implicarnos.

Mantener la convicción en mercados caros nunca es tarea fácil. Cuanto más persiste tal coyuntura, más natural resulta cuestionar tus propias decisiones, dudar sobre el momento de comprar o vender y caer en la trampa del «esta vez es diferente». La experiencia nos enseña que rara vez lo es: los mercados se recuperan y el mundo no se acaba. A menudo, las decisiones más incómodas son las correctas.

Una de las herramientas más poderosas a disposición del inversor (pero que a menudo pasa por alto) es el horizonte de inversión. No aparece en los balances, pero puede ser un verdadero superpoder. En fases de tensión en los mercados, cuando las cotizaciones caen, la capacidad para decir «Sé que esto es barato, y no me importa cuál será su precio mañana, porque creo en su valor a largo plazo» es increíblemente potente. Muchos inversores se ven limitados por presiones a corto plazo (requerimientos de reposición de colateral, límites de riesgo o miedo a sufrir más pérdidas) que les impiden actuar cuando deberían hacerlo.

Los clientes suelen tener el lujo del tiempo, pero no siempre lo utilizan. Lo que intentamos hacer es ayudarles a aprovechar esa fortaleza; tal vez no vean resultados inmediatos, pero con el tiempo, esas decisiones tienden a dar sus frutos.

Aquí es donde la estructura de nuestro equipo marca la diferencia. En fases difíciles, a todo inversor le resulta difícil mantenerse firme y actuar con decisión, pero con la matriz de nuestro equipo, nadie tiene que hacerlo solo. Las ideas se comparten, se ponen a prueba y se respaldan; no se trata de encontrar a un miembro individual con plena convicción, sino de crear una red que brinde a todos ellos la confianza para actuar.

En busca de oportunidades

La inversión en deuda corporativa no es especialmente glamurosa. Tenemos un universo de posibles inversiones, que analizamos un día tras otro en busca de algo diferente. Buscamos movimientos en factores como sus fundamentales de crédito o su cotización.

Invertir en renta fija tiene un ritmo determinado. Las empresas toman dinero prestado y se refinancian de manera constante. Por la mañana solemos vernos bombardeados con una nueva serie de emisiones de bonos, con lo que existe un periodo frenético en que todo el equipo analiza la lista. En ella figuran emisores muy frecuentes, cuyos riesgos ya comprendemos, pero también empresas que desconocemos, para las que nuestros analistas compartirán sus conclusiones por primera vez.

El equipo de renta fija celebra una reunión matutina en la que los analistas nos ponen brevemente al día sobre noticias y resultados corporativos. Esto nos da pistas sobre cómo examinar nuestras carteras para luego discutir con los analistas estos temas en mayor detalle. A la hora del almuerzo abre el mercado estadounidense y el proceso comienza de nuevo. Entre todo esto tenemos actualizaciones y preguntas de clientes, o interactuamos con nuestro equipo de gestión responsable y sostenibilidad para comentar cuestiones ESG de compañías específicas.

Una de las partes más interesantes del trabajo es su constante evolución. Las necesidades de los clientes cambian, los mercados se mueven, y nosotros nos adaptamos, ya sea refinando directrices o replanteándonos los enfoques de cartera. Uno debe sentirse cómodo con el cambio; hay días en que desearías que el mundo se tomara una pausa, pero la mayor parte del tiempo, este dinamismo es precisamente lo que resulta excitante.

Tener curiosidad es esencial. Si eres una persona que desea entender cómo están interconectados el comercio, la política, la economía y las finanzas corporativas, este trabajo te permite explorarlo a fondo. No se trata de ser clarividente (nadie lo es), sino de estar dispuesto a profundizar en las cosas, a hacer preguntas y a desentrañar la complejidad.

El otro día me llamaron la atención por utilizar la palabra «aburrido». Alguien me dijo: «¡Deja de decir “aburrido”, debes empezar a decir “disciplinado”!» Los mercados quizá sean caros ahora mismo, pero lo bueno de la renta fija es que siempre hay algo que hacer. Así que mantenemos la cabeza fuera del agua, reconociendo que el mercado es caro y esperando a que cambie. Cuando lo haga, quizá le sorprenda nuestro silencio: estaremos atentos a nuestras pantallas, aprovechando oportunidades y haciendo lo que amamos. 

El valor de las inversiones fluctuará, lo cual provocará que el valor de las participaciones se reduzca o se incremente. Es posible que no recupere la cantidad invertida inicialmente. Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras. Los puntos de vista expresados en este documento no deben considerarse como una recomendación, asesoramiento o previsión. La información facilitada no debe considerarse una recomendación de compra o venta de ningún valor o título específico.

Colaborador
Richard Ryan, codirector de renta fija - análisis fundamental