La inflación ha vuelto. ¿Qué significa este desarrollo para los inversores?

Los bancos centrales deben hilar muy fino. Tras ser criticados por pecar de lentitud en 2022, las autoridades monetarias podrían sentirse inclinadas a actuar con rapidez para apagar pronto cualquier fuego inflacionario; sin embargo, una agresividad excesiva elevaría el riesgo de recesión. Una diferencia significativa entre la situación actual y la de 2022 es que los tipos de interés hoy en día son mucho más elevados que entonces, y con los niveles exorbitantes de endeudamiento público, los gobiernos ya no pueden echar mano de la herramienta fiscal a la que tanto recurrieron tras la pandemia.

La respuesta

La actividad económica reciente más allá de EE. UU. ha sido relativamente apagada, sobre todo en el Reino Unido y la Europa continental. La perspectiva de crecimiento bajo y costes de la energía elevados esboza de manera creciente un escenario de estanflación, lo cual ha provocado la subida de las rentabilidades al vencimiento (TIR) hasta máximos plurianuales en varios mercados de deuda soberana del universo desarrollado.

No obstante, es probable que el impacto del conflicto varíe en gran medida entre regiones. Los temores en torno al crecimiento se han concentrado sobre todo en la Europa continental y el Reino Unido, mientras que EE. UU. se considera en su mayor parte protegido por el ciclo de gasto en bienes de equipo relacionado con la IA.

Implicaciones para las distintas clases de activos 

Todo apunta a que la inflación será el factor más significativo para los inversores de corto a medio plazo, y cuando más se prolongue el conflicto, mayor será el riesgo de un bajón económico. En las secciones siguientes consideramos cómo las principales clases de activos podrían verse afectadas por este entorno y las posibles implicaciones para los inversores.

La renta fija en un mundo de cambio estructural de régimen

El principal desafío para los inversores en renta fija es la inflación de oferta, que no puede combatirse fácilmente endureciendo la política monetaria sin poner en peligro al crecimiento. El resultado es un entorno de mayor estanflación, al que los bancos centrales responden manteniendo una postura restrictiva por más tiempo. Para la renta fija, esto se traduce en una presión sostenida sobre las TIR de los bonos a largo plazo y en un menor potencial de la deuda soberana como herramienta de cobertura fiable.

Cabe destacar que los mercados de deuda ya no descuentan solamente inflación: la sostenibilidad fiscal y la credibilidad política se ven plasmadas asimismo en los diferenciales y en las curvas de tipos. Por otra parte, la debilidad cambiaria exacerba más si cabe el reto para las economías dependientes de la energía. Estas fuerzas están elevando la volatilidad y revelando vulnerabilidades financieras a nivel de gobiernos, compañías y hogares.

Ello puede crear un mundo de mayor dispersión, donde las rentabilidades dependen menos de la duración y más de una evaluación cuidadosa del riesgo de inflación, de la credibilidad fiscal y de la exposición geopolítica. Esto requiere prestar una mayor atención al riesgo de emisores individuales.

La clave para navegar un entorno cada vez más complicado 

Este contexto hace necesario ajustar las estrategias tradicionales de renta fija. Los bonos nominales, otrora una cobertura fiable ante bajones económicos, están más expuestos cuando la inflación es mayor de lo esperado. En cambio, los activos ligados a la inflación pueden ofrecer una cobertura más directa frente al deterioro del binomio crecimiento/inflación; aunque no son una panacea, sí pueden ser una útil herramienta de protección.

En los mercados de crédito, los diferenciales se ensancharon nada más estallar el conflicto en Irán, pero ahora han vuelto a mínimos históricos. Ello refleja la resiliencia del mercado, la fortaleza de la demanda, el impulso proporcionado por la postura cauta de los bancos centrales, y los altos niveles de oferta debido al ciclo de gasto en bienes de equipo relacionado con la IA. Entretanto, la deuda corporativa aún es una fuente clave de renta fiable para los inversores, y creemos que debería seguir siendo un elemento clave en asignaciones de renta fija.

Para los mercados emergentes, el giro global hacia tipos de interés más altos tiene implicaciones dispares. Tras años mostrando mayores niveles de disciplina fiscal, la subida de los costes energéticos comienza a hacer mella en los países importadores de energía, sobre todo en partes de Asia. En tal entorno, incluso pequeños shocks externos podrían desencadenar salidas de capital y pérdida de acceso al mercado.

Creemos que un posicionamiento defensivo, suficientemente flexible para responder a eventuales oportunidades, será esencial para navegar un entorno de renta fija cada vez más complicado. Ante la incertidumbre, la liquidez será importante. Un enfoque activo permite a los inversores ascender por la curva de calidades, descubriendo focos de valor y mitigando riesgos de producirse un ensanchamiento de los diferenciales.

La renta variable en un mundo inflacionario

Los datos históricos y los fundamentales sugieren que la renta variable puede florecer en un entorno inflacionario, sobre todo cuando los inversores se concentran en las regiones, exposiciones y estilos correctos. Las estrategias de renta variable orientadas a Asia y los mercados emergentes, las acciones value, el reparto y la infraestructura destacan como potenciales beneficiarias de un énfasis renovado en los activos reales, el poder de fijación de precios y una menor duración.

El valor de los activos reales

Los ingresos y los flujos de caja de las empresas pueden crecer en términos nominales a medida que suben los precios, y dado que las acciones representan derechos sobre activos reales y sobre la actividad económica, pueden proporcionar cierto traspaso de la inflación a los inversores. Históricamente, los periodos de inflación moderada han coincidido a menudo con rentabilidades sólidas de la renta variable, sobre todo en las acciones de empresas capaces de ajustar de sus bienes y servicios, controlar costes y reinvertir con rentabilidades nominales más altas. Aunque la inflación puede comprimir las valoraciones a través de mayores tasas de descuento, el canal de los beneficios es como mínimo igual de importante, sobre todo cuando la inflación va acompañada de crecimiento nominal en lugar de inestabilidad macroeconómica.

La infraestructura como cobertura frente a la inflación

Tradicionalmente asociadas con los activos reales, las acciones de infraestructura pueden jugar un papel importante en entornos inflacionarios: ofrecen capital tangible, servicios esenciales e ingresos ligados a la inflación, con las características de gobierno corporativo y liquidez de las acciones cotizadas. Muchos negocios de infraestructura se benefician de modelos de ingresos vinculados explícitamente a la inflación, mientras que otros gozan de posiciones de monopolio con barreras de entrada elevadas que les permiten repercutir costes a lo largo del tiempo. Tras una época de inversión insuficiente, gasto fiscal creciente y los requisitos de la transición energética, las estrategias en acciones de infraestructura brindan exposición a ciclos de gasto de capital estructural e incorporan protección frente a la inflación. 

Duración más corta y acciones value 

Una característica distintiva de los regímenes inflacionarios es la reevaluación de la duración. En renta variable, surge una clara distinción entre los modelos de crecimiento que dependen de expectativas a largo plazo y los negocios que generan liquidez inmediata.

Las acciones de tipo value caracterizadas por flujos de caja a corto plazo, respaldo de activos tangibles y menores ratios de valoración tienden a mostrar una duración más baja que las acciones growth. Esto puede elevar su resiliencia frente a subidas de los tipos de interés reales y a la volatilidad generada por la inflación. También cabe destacar que las exposiciones value suelen abarcar sectores como el financiero, el industrial, la energía y los materiales, susceptibles de beneficiarse de dinámicas reflacionarias y de los ciclos de gasto en bienes de equipo.

Asia y emergentes: beneficiarios de la inflación, no víctimas de ella

Asia y los mercados emergentes suelen percibirse como más vulnerables a la inflación, pero tal noción pasa por alto factores como la mayor credibilidad de sus bancos centrales, un crecimiento del PIB nominal más elevado, y la exposición de la región a cadenas de suministro de activos reales. La renta variable asiática y emergente también cotiza en valoraciones persistentemente más bajas que la de mercados desarrollados, con lo que podría ofrecer cierto margen de seguridad frente a giros repentinos en la dinámica del mercado. 

Los dividendos crecientes pueden proporcionar renta real 

En un régimen inflacionario, las estrategias de renta variable de reparto pueden ofrecer una manera de capturar renta real sin renunciar a potencial de crecimiento nominal. Los dividendos pueden crecer junto a los beneficios y la inflación, aportando flujos de renta que mantienen el poder adquisitivo a lo largo del tiempo.

Las estrategias de renta variable de reparto tienden a concentrarse en sectores como el financiero, el suministro público, la infraestructura y la energía, a menudo infrarrepresentados en los índices de referencia dominados por las acciones growth. De esta manera, pueden servir como generadoras de rentabilidad y como estabilizadores de cartera. 

La resiliencia relativa del crédito no cotizado

En un entorno de tipos de interés más altos por más tiempo, los mercados privados suelen presentar una perspectiva dispar, pero de cariz alcista. El crédito no cotizado nos sigue pareciendo atractivo, con flujos de renta a tipo flotante que proporcionan cierta protección frente a la inflación. En un escenario prolongado de mayores tipos, no obstante, existe una clara distinción entre las rentas nominales y las rentabilidades duraderas. El mercado de crédito no cotizado europeo siempre ha dependido en menor medida  del crecimiento impulsado por apalancamiento que su homólogo estadounidense, con un sesgo hacia préstamos senior con mayor disciplina. En un mundo de menor crecimiento, mayores restricciones fiscales y un entorno de mayor cautela por parte de las autoridades, la calidad acaba imponiéndose. Creemos que el crédito no cotizado europeo, con su mayor disciplina a nivel de originación y cláusulas de protección más sólidas, podría ser la elección más prudente.

El riesgo de refinanciación será un punto de presión clave en este segmento, pero su impacto variará por regiones. En Europa, los niveles de apalancamiento históricos han sido más bajos que en EE. UU.; además de tener menos flexibilidad fiscal y unos mercados de capitales menos profundos. Así, con mercados de capitales menos favorables y el aplazamiento de recortes del precio del dinero, el riesgo no es tanto la tensión inmediata sino más bien la duración. Esto es favorable para el préstamo directo senior y estructurado de manera selectiva. En este entorno, la financiación respaldada por activos también ofrece oportunidades. En particular, las titulizaciones de activos (ABS) pueden beneficiarse de cupones a tipo flotante y protecciones estructurales, y los inversores pueden mejorar su resiliencia concentrándose en tramos senior. 

Inmobiliario: concentración renovada en la renta

Si los mayores costes de la energía se traducen en inflación y retrasan los recortes del precio del dinero o incluso propician subidas de tipos, el inmobiliario podría enfrentarse a un panorama más limitado a corto plazo. Es probable que los mayores costes de financiación mermen la actividad de inversión en muebles raíces y limiten su revalorización, sesgando la composición de la rentabilidad hacia la renta a expensas del crecimiento del capital. En este contexto, los activos en sectores con oferta limitada donde los alquileres pueden continuar subiendo deberían mostrar más resiliencia. El resultado es un mercado definido por la cautela pero con niveles de renta estables, y en el que la menor oferta de nuevas promociones impulsará el crecimiento de los alquileres a medio plazo.

Private equity e infraestructura en directo: un momento difícil

El mayor coste de la deuda y el descenso de los ratios de valoración pueden suponer obstáculos para el private equity y las acciones de infraestructura. En la práctica, no obstante, el impacto real dependerá de la solidez y la construcción de las carteras. Las de private equity construidas con niveles de apalancamiento moderados o nulos están protegidas en cierta medida de la subida de los costes de financiación. Las estrategias concentradas más bien en la creación de valor que en la ingeniería financiera también deberían verse mucho menos afectadas por unos tipos de interés crecientes.

Es probable que los fondos de private equity cuyas participadas desarrollen tecnologías innovadoras para proporcionar soluciones de bajo coste a sus clientes se vean afectados mínimamente por el mayor precio del dinero. Esto contrastaría marcadamente con las compañías tradicionales, que suelen tener una mayor sensibilidad a los tipos de interés. Las inversiones en infraestructura y activos reales se beneficiarán de sus ingresos ligados a la inflación, que constituyen una cobertura natural frente a las subidas de los precios. Incluso en un entorno incierto de tipos de interés, esta característica puede potenciar la estabilidad de las rentabilidades.

El valor de las inversiones fluctuará, lo cual provocará que el valor de las participaciones se reduzca o se incremente. Es posible que no recupere la cantidad invertida inicialmente. Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras. Los puntos de vista expresados en este documento no deben considerarse como una recomendación, asesoramiento o previsión. La  información facilitada no debe considerarse una recomendación de compra o venta de ningún valor  o título específico.